2023年2月10日，中國證監(jiān)會在2023年債券監(jiān)管工作會議中提出“全面深化REITs市場建設(shè)，堅持發(fā)展與規(guī)范并重，全力推動REITs市場高質(zhì)量發(fā)展”。發(fā)行常態(tài)化和廣闊的擴募空間將支撐我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs市場“擴容增類”穩(wěn)步推進。產(chǎn)業(yè)園REITs作為基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場的重要組成部分正在引發(fā)市場的廣泛關(guān)注。本文從當前已發(fā)行的產(chǎn)業(yè)園公募REITs的運營現(xiàn)狀出發(fā)，結(jié)合產(chǎn)業(yè)園REITs的優(yōu)劣勢分析，對未來公募REITs進一步支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展進行展望。
 

　　一、我國產(chǎn)業(yè)園公募REITs的發(fā)展與現(xiàn)狀
 

　　2020年，在政策推動下，我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點工作正式啟動。當前市場上共發(fā)行27只公募REITs產(chǎn)品，其中8單投向產(chǎn)業(yè)園區(qū)方向，從發(fā)行數(shù)量上來看僅次于高速公路REITs。其中，博時蛇口REIT、華安張江REIT、東吳蘇園REIT于2021年6月21日首批上市，建信中關(guān)村REIT于2021年12月17日第二批上市，2022年8月30日，國泰君安臨港創(chuàng)新智造產(chǎn)業(yè)園REIT獲批，成為全國首單標準廠房產(chǎn)業(yè)園公募REITs，同日獲批的還有華夏合肥高新創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT。2022年9月1日，國泰君安東久新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)園REIT獲批，該項目是市場上首單由民營企業(yè)申報發(fā)行的公募REITs。2022年12月16日，華夏杭州和達高科產(chǎn)園REIT獲批上市，成為首支醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園REIT。
 

 

　　同時，國家和地方政府層面先后出臺相關(guān)政策，引導(dǎo)社會資金投向基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs，重點支持產(chǎn)業(yè)園發(fā)展，打通多元化融資渠道，改變現(xiàn)有的金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，有效實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)園區(qū)的“投融管退”，提升產(chǎn)業(yè)園綠色化、低碳化發(fā)展質(zhì)效。
 

 

　　總體來看，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的投資對象主要為地產(chǎn)類資產(chǎn)，以辦公樓、零售物業(yè)、住宅、工業(yè)物業(yè)和倉庫以及養(yǎng)老地產(chǎn)等為主要資產(chǎn)類型。產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs底層資產(chǎn)種類豐富，更傾向工業(yè)廠房類和研發(fā)類。隨著國家對環(huán)境保護的不斷重視，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園成為新的發(fā)展重點。低碳產(chǎn)業(yè)園區(qū)以低碳產(chǎn)業(yè)集群為最終發(fā)展目標，是推動產(chǎn)業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的重要手段，工信部、發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部三部門曾聯(lián)合發(fā)布方案推動在綠色工業(yè)園區(qū)開展基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金試點，旨在通過綠色金融機制加快對產(chǎn)業(yè)的綠色低碳改造。隨著“碳達峰”目標期限的不斷靠近，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園也將成為未來產(chǎn)業(yè)園公募REITs的發(fā)展重心之一。
 

　　二、發(fā)行產(chǎn)業(yè)園公募REITs的優(yōu)劣勢
 

　　(一)優(yōu)勢
 

　　1.保留資產(chǎn)運營權(quán)，實現(xiàn)輕資產(chǎn)運營
 

　　產(chǎn)業(yè)園區(qū)企業(yè)大部分都采用重資產(chǎn)管理模式，主要通過出租物業(yè)、提供配套設(shè)施以及其他增值服務(wù)等獲取收益。以產(chǎn)業(yè)園區(qū)作為底層資產(chǎn)發(fā)行公募REITs，可以使產(chǎn)業(yè)園區(qū)公司實現(xiàn)輕資產(chǎn)化管理，同時可保留原有產(chǎn)業(yè)園區(qū)項目的運營管理權(quán)，為公司轉(zhuǎn)型發(fā)展提供新思路。原始權(quán)益人根據(jù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施的未來收益前景，可在戰(zhàn)略配售或者后續(xù)回購中明確配售或回購的比例，以保留對資產(chǎn)的實質(zhì)性控制權(quán)。
 

　　2.融資金額大且回款資金用途限制少，縮短投資回收期
 

　　產(chǎn)業(yè)園區(qū)項目公募REITs的融資金額按照項目的市場估值進行融資，相比于物業(yè)抵押貸款或者CMBS等產(chǎn)品，融資金額較大，在融資款項用途方面限制較少。發(fā)行公募REITs可以大幅度縮短產(chǎn)業(yè)園區(qū)企業(yè)的投資回收期，有利于吸引更多的產(chǎn)業(yè)園運營開發(fā)商進入，為國家實體經(jīng)濟發(fā)展提供更多優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)業(yè)空間，促進產(chǎn)業(yè)園可持續(xù)性發(fā)展。
 

　　3.優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，提升公司利潤
 

　　通過開發(fā)產(chǎn)業(yè)園公募REITs，公司能夠有效地減少資產(chǎn)負債率，并構(gòu)筑穩(wěn)定的現(xiàn)金流，促進投資加速增長。原始權(quán)益人可以確認出售項目的收益，增加原始權(quán)益人當期的利潤。同時，原始權(quán)益人仍然會持有部分項目的剩余權(quán)益，可以享受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來的剩余價值，且會給企業(yè)新增基金分紅以及委托運營管理費等收入，增加企業(yè)的收入來源，提高經(jīng)濟效益與穩(wěn)定性。
 

　　4.利用稅收政策優(yōu)勢，提升市場活躍度
 

　　發(fā)行產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs本質(zhì)上是產(chǎn)業(yè)園基礎(chǔ)資產(chǎn)的IPO，原始權(quán)益人將持有產(chǎn)業(yè)園的項目公司的部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給基金份額持有人，即出售了部分產(chǎn)業(yè)園區(qū)的產(chǎn)權(quán)。與直接出售產(chǎn)業(yè)園相比，發(fā)行公募REITs的原始權(quán)益人可以在戰(zhàn)略配售部分獲得不低于20%的基礎(chǔ)資產(chǎn)份額，從而在稅收層面獲得一定助益。除此之外，為了促進REITs市場的進一步發(fā)展，國家也陸續(xù)出臺稅收方面的優(yōu)惠政策，例如給予REITs產(chǎn)品暫不征收、遞延或者分期申報繳納稅款等政策優(yōu)惠，有效刺激了市場的活躍度。
 

　　5.擴大公司規(guī)模，提升企業(yè)知名度
 

　　公司通過發(fā)行產(chǎn)業(yè)園公募REITs產(chǎn)品可以提前回籠資金，所獲得的資金可以用于投資新項目，有利于在短期內(nèi)迅速實現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的擴張。在準入環(huán)節(jié)，基金管理人對項目的質(zhì)量、經(jīng)營情況和未來發(fā)展趨勢都實行了嚴格的審核，因此，企業(yè)成功發(fā)行公募REITs有助于提升其市場知名度，建立積極進取、勇于創(chuàng)新的優(yōu)秀品牌形象，從而獲得更好的品牌效益。
 

　　(二)劣勢
 

　　1.項目未在獨立的項目公司，需要劃轉(zhuǎn)資產(chǎn)
 

　　當擬發(fā)行公募REITs的產(chǎn)業(yè)園項目未在單獨的項目公司時，需要單獨設(shè)立一個新的項目公司，并把產(chǎn)業(yè)園基礎(chǔ)資產(chǎn)單獨剝離和劃轉(zhuǎn)至項目公司。在資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)的過程中，若產(chǎn)業(yè)園區(qū)項目原母公司或新項目公司有一方是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)時，則上述產(chǎn)業(yè)園資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)至項目公司的過程中需要繳納土地增值稅。劃轉(zhuǎn)過程中涉及劃轉(zhuǎn)資產(chǎn)的價值與稅費處理需要提前與當?shù)囟悇?wù)局進行溝通協(xié)調(diào)。
 

　　2.發(fā)行準備期較長，存在發(fā)行失敗的風險
 

　　產(chǎn)業(yè)園發(fā)行REITs需要較長的準備期，原始權(quán)益人需要將其資產(chǎn)從項目公司剝離出來，并與證券公司和基金公司合作完成股權(quán)和債權(quán)架構(gòu)的初步設(shè)計，然后向省發(fā)改委遞交申報資料，最后由省發(fā)改委提交至國家發(fā)改委審查，經(jīng)過審查后，再將其提供至證監(jiān)會和交易所，在交易所出具無異議函之后，方可發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品。通常情況下，上述發(fā)行流程至少需要6個月，部分項目可能因為不符合監(jiān)管機構(gòu)的要求而需要對方案及相關(guān)資料進行反復(fù)修改，從而導(dǎo)致發(fā)行公募REITs產(chǎn)品的審核時間較長。在審核過程中還需要資產(chǎn)的各項財務(wù)指標保持穩(wěn)定，同時可能存在某些申報的項目不符合相關(guān)條件而無法通過發(fā)改委的審批或者無法取得交易所的無異議函，從而導(dǎo)致發(fā)行失敗。
 

　　3.犧牲優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)發(fā)展前景與長期收益
 

　　產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)，通常必須是同類產(chǎn)品中非常優(yōu)質(zhì)的底層基礎(chǔ)資產(chǎn)才能提高發(fā)行成功的概率。對于企業(yè)來說，雖然發(fā)行產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs提前回籠了部分資金，同時提前確認了部分收益，但是實際上可能犧牲了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來發(fā)展的長期利益換取較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流。所以企業(yè)發(fā)行公募REITs應(yīng)當判斷優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來的發(fā)展前景與自身的收益目標，確保持有者能從項目中獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報收益，并結(jié)合企業(yè)自身資金和營收的實際情況以確定是否存在融資和發(fā)行公募REITs的必要性，防止以長期利益換取短期利益，造成未來長期利益的損失。
 

　　三、產(chǎn)業(yè)園公募REITs面臨的風險與問題
 

　　(一)產(chǎn)業(yè)園用地出讓的合規(guī)性問題
 

　　我國在工業(yè)用地和研發(fā)類用地的出讓和轉(zhuǎn)讓方面具有較為嚴格的限制，通常情況下，地方政府或開發(fā)區(qū)委員會并不鼓勵企業(yè)轉(zhuǎn)賣工業(yè)用地。以上海為例，2021年9月份發(fā)布的《關(guān)于加強上海市產(chǎn)業(yè)用地出讓管理的若干規(guī)定》中明確規(guī)定，企業(yè)的標準廠房類工業(yè)用地，除生活配套設(shè)施以外的物業(yè)可轉(zhuǎn)讓不超過50%。園區(qū)平臺采用直接轉(zhuǎn)讓的比例不得超過可轉(zhuǎn)讓物業(yè)的60%，領(lǐng)軍企業(yè)采用直接轉(zhuǎn)讓的比例不得超過可轉(zhuǎn)讓物業(yè)的40%，并且對產(chǎn)業(yè)用地在產(chǎn)值、稅收、污染排放等方面有嚴格的考核指標。而REITs工具的引入是否屬于產(chǎn)業(yè)用地的二次轉(zhuǎn)讓，能不能應(yīng)用已有的產(chǎn)業(yè)用地轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)定還沒有得到明確，主體責任在各利益相關(guān)方之間劃分的界限較為模糊，相關(guān)的合規(guī)性問題需要得到進一步解決。
 

　　(二)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失與權(quán)責利不匹配的風險
 

　　REITs的底層資產(chǎn)往往是運營良好、已經(jīng)產(chǎn)生了穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)。隨著這類資產(chǎn)納入REITs變現(xiàn)之后，開發(fā)公司可能會面臨優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失的風險，從而對長期發(fā)展規(guī)劃及其他項目的融資活動產(chǎn)生影響。此外，產(chǎn)業(yè)園REITs底層資產(chǎn)的成長性與收益的穩(wěn)定性主要源自于開發(fā)公司的運營，而底層資產(chǎn)的收益卻是由投資人共享，不同主體對底層資產(chǎn)的發(fā)展方向及戰(zhàn)略考量可能存在差異，權(quán)責利的不匹配也有可能影響到底層資產(chǎn)的成長與發(fā)展。
 

　　(三)經(jīng)營管理難度增長風險
 

　　一方面，引入REITs后，園區(qū)原有的功能格局能否得到保留，那些承租能力有限但對園區(qū)整體發(fā)展至關(guān)重要的資產(chǎn)能否繼續(xù)得到政策扶持，還需要利益關(guān)聯(lián)方共同探討；另一方面，由于需要對投資者負責，引入REITs后資產(chǎn)管理方需要對社會公眾公開資產(chǎn)的日常運營情況以及各項財務(wù)數(shù)據(jù)，而公開哪些數(shù)據(jù)，如何公開等問題是園區(qū)經(jīng)營管理所面臨的新問題。
 

　　(四)園區(qū)二次開發(fā)問題
 

　　當前我國很多地區(qū)都進入了大規(guī)模二次開發(fā)的階段，部分REITs產(chǎn)品的底層資產(chǎn)實際也是二次開發(fā)的產(chǎn)物，REITs的存續(xù)期與土地使用權(quán)續(xù)期的問題亟待考量。以博時蛇口REIT為例，基金存續(xù)期與土地使用權(quán)的到期年限之間有九年的缺口，是否要在基金存續(xù)期內(nèi)出售相應(yīng)的資產(chǎn)，是否要申請土地使用權(quán)續(xù)期等涉及到長期規(guī)劃與二次開發(fā)的相關(guān)問題，均需要各利益相關(guān)方提前做出相應(yīng)的處理方案。
 

　　四、基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展的展望
 

　　(一)綠色低碳產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs未來發(fā)展前景廣闊
 

　　我國現(xiàn)存的產(chǎn)業(yè)園區(qū)體量龐大，從各省出臺的“十四五”規(guī)劃來看，構(gòu)建綠色低碳特色園區(qū)已成為產(chǎn)業(yè)園發(fā)展的主要方向。目前已上市的公募REITs產(chǎn)品均表現(xiàn)穩(wěn)定，大部分產(chǎn)品的經(jīng)營情況以及利潤分配情況都能達到預(yù)期。未來，產(chǎn)業(yè)園REITs的發(fā)展將成為金融機構(gòu)和企業(yè)、資本市場和實體經(jīng)濟的重要聯(lián)系工具，將為產(chǎn)業(yè)園區(qū)的綠色轉(zhuǎn)型升級提供強有力的支撐，并有望形成一個更加完善的產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，從而促進產(chǎn)業(yè)園區(qū)的綠色發(fā)展。另一方面，綠色低碳產(chǎn)業(yè)園與公募REITs的深度結(jié)合可加深企業(yè)綠色內(nèi)涵，傳遞綠色環(huán)保的發(fā)展理念，提升并積累企業(yè)ESG聲譽，形成雙向良性循環(huán)。
 

　　(二)公募REITs相關(guān)政策持續(xù)完善
 

　　現(xiàn)階段，關(guān)于公募REITs的各項政策仍存在一些不足之處，需要政府部門結(jié)合市場的實際情況，借鑒國外成熟的公募REITs體系對制度進行完善和補充，尤其在稅收政策和國有企業(yè)發(fā)行公募REITs產(chǎn)品的審批流程方面，需要進一步優(yōu)化以鼓勵更多擁有優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)的綠色低碳產(chǎn)業(yè)園區(qū)企業(yè)進入REITs市場，實現(xiàn)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和生態(tài)環(huán)境的綠色可持續(xù)運行。譬如，應(yīng)當進一步明確綠色低碳園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的項目標準和申報要求，嚴把項目質(zhì)量關(guān)和評估審核，探索針對綠色低碳園區(qū)的稅收優(yōu)惠，實現(xiàn)政策層面的定向支持。
 

　　(三)REITs助力產(chǎn)業(yè)園實現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型
 

　　隨著綠色發(fā)展理念成為企業(yè)發(fā)展的必然要求與相關(guān)配套設(shè)施的完善，更多的產(chǎn)業(yè)園將會走上綠色低碳轉(zhuǎn)型的道路，公募REITs將在產(chǎn)業(yè)園的融資、管理、運營等多個方面發(fā)揮重要作用，尤其在潛在項目早期培育、中期項目持續(xù)推進、成熟項目加速落地方面，可以倒推金融機構(gòu)加強與綠色金融改革試驗區(qū)、低碳產(chǎn)業(yè)集中地區(qū)、低碳產(chǎn)業(yè)重點企業(yè)的對接和服務(wù)，提升低碳領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)企業(yè)直接融資比重，達到綠色金融引導(dǎo)資本市場有效支持經(jīng)濟社會的低碳轉(zhuǎn)型發(fā)展的目的。
 

　　作者：
 

　　張琦彬 中央財經(jīng)大學-北京銀行雙碳與金融研究中心助理研究員
 

　　原標題：IIGF觀點 | 基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs支持綠色低碳園區(qū)發(fā)展淺析